国际商品市场风暴退潮，嘉能可可否“重生”

      上周，全球商品交易龙头瑞士交易商嘉能可（Glencore）股票的暴跌，市场十分担心嘉能可可能成为2008年雷曼事件的翻版并由此引发一场全球金融危机。“嘉能可作为瑞士的企业，瑞士政府是否有愿意出来相救。如果瑞士政府有愿意出来相救，协助企业进行债务重组，那么嘉能可有可能走出当前危机的困境。因为，对于嘉能可几百亿美元的债务来说，估计也不是太大的事情。”

在早两个交易日，彭博商品指数连续上升，国际商品市场的风险基本上消散，而嘉能可的股票价格也随之浴火重生。10月5日香港市场，嘉能可的股票价格一度飚升了72%，创2011年上市以来最大升幅，全日仍升18%，收复了9月29日重挫近30%以上的失地。昨天伦敦市场，嘉能可的股票价格也上升了21%，报115便士，也创2011年在伦敦上市以来最大升幅。

上个星期狂风暴雨似国际商品市场之所以在很短的几天内得以平息，主要在于有消息报道，说新加坡主权基金及日本三井集团正在洽谈购买嘉能可估值105亿美元的农业资产。而该消息一爆出，立即刺激香港市场的嘉能可的股票价格大幅飚升70%到18.36元，比9月29日低位8.4元高1.2倍，收市报12.6元，反弹达18%。不过，现在这个价格与今年4月底创出的高位仍然还要低65%。收市后，嘉能可公告表示不知道股价如何波动之原因。

至于嘉能可的股票价格会如此暴跌暴涨，及为何没有成为雷曼事件的翻版。这可能与两家公司的性质及所面对的市场条件不同有很大关系的。首先，就规模来说，嘉能可公司并非如雷曼兄弟那样“大得不能倒”。2007年11月时，雷曼兄弟的资产高达6,910亿美元，但嘉能可今年8月止的资产规模则只有1,480亿美元，只是雷曼兄弟资产规模的五分之一多一点。而且嘉能可的资产中包括更多的是流动性相对较高的短期资产。这些资产随时都可能交易出去来解决债务危机。其次，两公司的债权与债务所占的比重相差很大。雷曼兄弟的债权和债务占比为3%和97%，嘉能可为33%和67%。前者债权占债务的比重只有3%多一点，后者所占的比重则到50%。雷曼兄弟是用短期债务充当长期资产，嘉能可则是用短期债务购买短期资产，长期债务购买长期资产。前者是严重的信用错配，后者的资本结构基本上合理。

还有，嘉能可持有的资产基本上是商品。尽管商品市场的流动性不及股市及金融衍生产品市场，但是这是一个全球性市场。如果嘉能可要把手中所持有的商品卖出，全球的接货能力也不会交易不出去。也就是说，如果嘉能可为了偿还债务被迫透过出售库存商品来筹集资金。这当然会造成对国际商品市场价格冲击，但是并不会由此引发商品价格暴跌。

根据年报，截至6月底止，嘉能可商品库存总值236亿美元，但到上个星期商品总库仍然有170亿美元（部分原因可能与商品价格在这阶段下跌有关），当中120亿美元为能源。以每桶45美元作为计价标准，120亿美元相等于2.66亿桶石油。而这个石油的库存量也仅是相当于3天的全球生产量。至于剩下的50亿美元库存，假设全部都是铜，如果每吨铜以5000美元为计价单位，就相当于100万吨库存，也只是相当于17天的全球生产量。也就是说，如果嘉能可真正地遭遇债务危机，需要清理手上的商品库存来偿还债务时，也是能够把手上的商品卖出，不容易造成巨大的违约风险。这些就是嘉能可为何不会成为雷曼兄弟翻版的原因所在。随着商品市场的好转，嘉能可有了喘息的机会，但是否能够重现以往的辉煌同样面临很多的不确定性。